随着国内资产证券化市场的迅猛发展和基本制度的日益完善，公募REITs推出的时间表也越来越近，公募REITs已成为行业内最为关心的话题。在“2018年中国资产证券化和结构性融资行业暨第四届中国资产证券化论坛年会”上，中国资产证券化论坛理事会联席主席孟晓苏先生详述了在国内发展公募REITs的必要性，梳理了国内公募REITs推进政策脉络和历史走向，并介绍了国务院发展研究中心REITs课题组对中国公募资产证券化的四个设计要点、如何解决税务难题的推动和思考，具有十分难得的理论价值和实践价值。孟晓苏先生，国务院发展研究中心REITs课题组组长、中国证券基金业协会资产证券化委员会顾问，原中国房地产开发集团公司总经理、董事长、党委书记。房地产经济和金融领域专家，北京大学经济学教授、享受国务院特殊津贴的专家，被业界称为“中国房地产教父”。以下是整理后的“喷薄欲出的中国“REITs””主题分享实录。

各位专家，各位朋友，很高兴在论坛年会上与大家相会。刚才王忠民理事长【编者注：原全国社会保障基金理事会副理事长】谈到这么一个鼓舞人心的题目——资产证券化场景爆发，特别是REITs场景爆发，我和他不谋而合。我用“喷薄欲出”来形容REITs的场景爆发，即喷薄欲出的中国REITs。

今年以来，防范风险是中央关注重点，要防范的最大风险就是金融风险。金融风险中最大的风险是什么？是负债率太高，特别是政府负债率太高。对于地方政府巨额负债问题，众说纷纭，有观点认为风险巨大，有观点认为风险不大。我在马克思的墓碑下面看到这样一段话，“The philosophers have only interpreted the world in various ways; The point is to change it. 哲学家们只是用不同的方式解释世界，而关键却是改变世界”。使用中国人习惯的话说就是空谈误国，实干兴邦，即必须要想办法解决地方政府巨额负债问题。

 

为了解决地方债越积越重及由此带来的一系列问题，我在2014年就提出了可以通过REITs有效化解风险。国务院发展研究中心成立了REITs课题组，由我和刘世锦担任组长，并请了全国政协副主席陈元担任总顾问，课题组研究的题目是引入REITs进行政府存量资产的PPP，以市场化手段积极化解地方债。

 

在课题组推动研究的同时，国务院也在不断引领资产证券化的发展。李克强总理在2016年政府工作报告中提出“推动地方融资平台转型改制进行市场化融资，探索基础设施等资产证券化，扩大债券融资规模”，在2017年更明确提出了“促进企业盘活存量资产，推进资产证券化”。国务院办公厅在2016年《关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见》中提出“稳步推进房地产投资信托基金（REITs）试点”，将REITs这个英文缩写写入了国务院文件，并作出了REITs的标准翻译——“房地产投资信托基金”。

REITs是世界上通行的一种金融工具，是不动产收益权进入资本市场流通的一种工具。通过发行REITs基金来持有收租的资产，这些租金又可以按照每年一次或两次分配给投资人。这种含权证券可以在资本市场流通，通过一步一步的分解，就把原来凝固的不动产，变成了可以上市流通的资本化产品、证券化产品，这是一个伟大的金融创新。在2000年左右，我邀请一些国外金融专家和房地产专家来中国讲创新，这些专家都异口同声的表示，除了REITs没有更好的金融创新可以讲。

 

各国、各地对REITs有不同的规定，总体看来有四项共同点。第一，按期分红，其所分配的股利，不能低于收益的95%；第二，上市流通，使其能够有交易的便利；第三，政府给予税收优惠，以防重复纳税；第四，严格限制其资金投向开发领域，只能用于收购收租的不动产。正因为这样， REITs成了稳定收益的安全的金融产品。REITs的涵盖也很广泛，从美国的物业REITs来看，既包括了住宅、医院、办公、零售，也包括基础设施、仓储等多个门类。根据全美REITs协会给我的资料，REITs在全球获得很好的发展，已经在36个国家和地区获得发展，主图上打两个红圈的是中国香港和中国台湾，现在中国大陆被列为正在考虑REITs的国家，中国在这方面的创新还是落后了，需要加快。

 

中国提出REITs并不晚，早在2005年，我就在中国首先提出要引入REITs。2006年，在天津戴相龙市长的支持下，我在天津成立第一家REITs公司，准备REITs发展，但由于政策原因，公司最终开展了其他的业务。在2008年，国务院办公厅《关于当前金融促进经济发展的若干意见》（国办发[2008]126号）文中，要求“开展房地产信托投资基金试点，拓宽房地产企业融资渠道”。但这后半句话有点问题，当时把REITs当成房地产企业的开发融资，所以说“拓宽房地产企业融资渠道”,这样就耽误了REITs的发展。

近些年在把REITs和政府资产，包括租赁房连接起来之后，REITs找到了一个新的领域。现在的问题是中国地方政府的负债率越来越高，根据中国社科院在《中国政府资产负债表2017》中的统计，到2015年末，中国政府直接负债约27万亿元人民币，或有隐性负债44万亿元，中国政府总资产超125万亿元。虽然总资产大于71亿元总负债，但这些负债压得地方政府喘不过气。地方政府想借助PPP推动新业务，发展成为一种转嫁债务的一种行为。在各地成立八大平台、十大平台情况下，国企猛增，现在中央推动混改，却很难找到能够匹配的合资对象。负债率过高使得我国主权信用评价逐年降低，连香港地区都因为与大陆有过密的经济联系，而从AAA评级变成了AA+。下一步中国要对外开放金融业，这是改革开放的基本要求。如果金融业仍然还是维持一种以银行作为中心，以间接负债为主的经济运行方式，就会给改革开放带来新的难题。

那么，怎么解决这些问题？中央政府的思路很明确。李克强总理2015年1月和9月在天津和大连达沃斯论坛上都分别说过，中国的地方性债务70%以上用于基础设施建设，是有资产保障的。习近平总数据2017年7月召开的全国金融工作会上指出，注重供给侧的“存量重组、增量优化、动能转换”，就是说把这些存量资产所包含的这些传统动能释放出来，变成新的动能。在党的十九大会议上，习近平总书记再次提出了“提高直接融资比重，促进多层次资本市场健康发展的”要求，在今年4月份召开的博鳌亚洲论坛开幕式上，习近平总书记又一次承诺，要大幅度的放宽市场准入，包括放宽银行外资出口比重。中央的部署，对金融业加快直接融资比例，推动资产证券化提出了要求。

我们（注：指国务院发展研究中心REITs课题组，下同）所设计的中国公募资产证券化有四个要点：

 

第一，是基金置换权益，政府获取现金。通过公募和私募资金持有地方政府优质不动产，租金可以分配给投资人，这些权益可以在资本市场上市。在这种情况下，政府通过动能转换变现资金。这种资金的投向目前不受监管。收益率大概是银行五年贷款利息的收益率。存续期可为3-5年，也可达到18年甚至20年或永续，权益型REITs，资产可以出表，可以明显降低负债率。

 

第二，实行内部管理，避免原有人员下岗。因为原有资产管理相对规范，在实行了REITs这个顶层设计的变化之后，原有的资产还应该由原来的平台公司所管理，如公路局还管公路，房管局还管房产，公用机构还管公用设施地下管网。这样的安排一方面获取了租金，一方面政府购买服务的补贴可以保证少量租金，对投资人而言也是比较好的选择。

 

第三，基金入市交易，丰富资本市场。现在证监会积极支持REITs在深市和沪市流通交易。私募分优先级，我们则希望推动公募，通过公募基金+IVS的方式进行突破，使得中国的REITs能够有爆发的场景，可以丰富中国的资本市场。

 

第四，基金到期可以允许地方政府原价回购资产，增值归地方政府。之所以做这样的设计，是考虑到在资产在入市时往往有评估难题，有国有资产流失的顾虑。通过回购设计可以打消国有资产流失顾虑。有一位省长问过我，REITs为什么要回购，可不可以做成永续，地方政府持有这么多资产干什么？我认为，即便做成永续化产品，也要在开始就做回购设计，这样可以避免在资产评估方面引发争议。未来可以在产品运行过程中再行商议，变成永续化，让政府放弃回购权。

 

有这四个设定，就使得REITs从权益型、抵押型可以发展成混合型，通过政府，先投资形成有效资产，设立社会资金，由社会持有，由政府来管理，由原有的机构管理保证收益，入市交易进退方便。这样可以把地方债务有效化解，基金到期政府原价回购。地方经济发展的很多难题，也可以一并化解，一是实现了存量资产动能转换。二是推动地方混改的最佳方案，每一个REITs就是一个混改项目，即便这些资金是来源于社保基金、养老金这些国有资产，也比地方政府国有层级高得多，通过REITs这样的社会资金持有就是混改。三是可以有效降低地方政府的负债。四是可有效提升主权信用评级。五是可以丰富中国资本市场。六是发展直接融资可以有利的推动中国的对外开放，防止过度依赖间接融资形成以银行为中心的经济周转环境，使得国家对开放银行有顾虑。

 

REITs是非常好的上市资产。它可以使得稳健型投资人大量入市，有的地方政府官员问我，REITs会不会造成对IPO一样对股市的冲击。我认为，REITs与IPO不一样，这可以形容为IPO就像拿一块干的海绵到水盆里去吸水，但是REITs是湿的海绵，既增加了容量，同时又不在盆里吸水。

 

现在市场上都在关注，怎么样解决REITs税收障碍。现在企业资产证券化和REITs，都难以逾越税收障碍。我认为，政府本身是收税主体，用政府或其平台公司的资产做证券化产品REITs，那么地方税相对容易处理，我们希望通过做地方政府资产的证券化，能够逐渐跨越税收障碍，促使REITs在中国大行其道。

中国证监会这些年在积极地推动着REITs上市流通。在2016的10月份，就召开了国际研讨会，那次也是由王忠民理事长和我在会上演讲，我也讲了这个方案。全美REITs协会的会长和专家论证认为我们的方案既符合国外的REITs通则，又适应中国的特点。证监会还在2016年下半年成立了专门委员会，来推动不动产证券化。从2016到今年，证监会、发改委、财政部、央行等部门发布了一系列文件，推进传统基础设施领域政府和社会资本合作(PPP)项目资产证券化。最近，即2018年4月份，证监会和住建部共同发文，有要求把推动住房租赁REITs，租赁房REITs的规定更进一步细化，包括在集体用地上建立的租赁房，现在也鼓励进行资产证券化，这是一个重大的政策突破，同时也鼓励推动权益类和债权类等类型REITs。

在今年召开两会以前，全国人大财经委让我们去汇报，我代表课题组向李盛霖主任和全国人大财经委的工作人员汇报了希望能够解决的问题，一方面是对有关法律法规的调整和修改意见，另一方面是设法取消一些重复纳税的规定。全国人大财经委很重视，并且给全国人大委员长会议作了报告，要积极探索来支持REITs的发展。

 

在今年两会上，我们和全国人大财经委一起，又推动了40多位全国人大代表联名提出了修改《证券基金法》的意见。简单总结就是要增加公募基金投资资产支持证券。过去公募基金只能投资股票和债券，未来还应再增加资产支持证。这个议案目前已由全国人大财经委和证监会共同处理。REITs离我们是一步一步的走进了。现在我们也在推动，在十余个省份试点。今天在年会的大会前，中国资产证券化论坛的理事会也准备在年会召开后，把REITs的理念推介到全国，向各地官员和相关机构宣讲。

 

试点进行的不容易，任何一个金融创新产品引入中国都不容易，但是最终将会成功。早在20年前，我担任全国房改课题组组长时推动的很多房地产金融创新都一步一步的都落地了，包括租房抵押贷款、反向抵押养老保险。

我对于REITs在全国的推行有着充分的信心。我自己发明了一个喝啤酒理论来说明我的信心——我断定喝啤酒的人要上厕所，不信就继续喝，最后肯定上厕所。换一个说法，这就叫“理论自信、道路自信、制度自信、文化自信”。我相信，全世界通行的金融产品一定会进入中国，REITs一定会在中国大行其道，这是国际REITs人士对中国的发展期望和判断。

 

在演讲的最后，我引用伟大革命领袖毛泽东主席在《星星之火，可以燎原》中称赞中国革命的一段话，来表明我对REITs目前进行时的看法——“它是站在海岸遥望海中已经看得间桅杆尖头的一只航船，它是立于高山之颠远看东方已见光芒四射喷薄欲出的一轮朝日，它是躁动于母腹中的快要成熟了的一个婴儿”。

谢谢大家！